XAVIER SALA I MARTÍN

Doncs jo ho veig així

Sobre la crisi econòmica i més...

Traducció de

Monsterrat Vila Ametller

A la XVII Ursula Sala-Illa, amb amor

Introducció

Roma. 27 de maig de 2009, 10:49 pm. Acaba el partit en què el Futbol Club Barcelona guanya la final de la Lliga de Campions, batent per dos a zero el totpoderós Manchester United. Samuel Eto’o i Lionel Messi han marcat els gols. Després de guanyar la Copa del Rei i la Lliga Espanyola, la consecució de la Champions League permet al Barça ser l’únic equip de la història que ha aconseguit l’anhelat triplet. Afortunadament, no han estat necessaris ni la pròrroga ni els penals.

Londres. 6 de maig de 2009, 11:45 pm. Fa una hora que ha acabat la semifinal Chelsea-Barça. El gol d’Andrés Iniesta al minut 93 ha classificat el Barça per a la final. A la meva Blackberry apareix un correu electrònic d’Ignacio Palacios-Huerta, professor d’economia de la London School of Economics. Després de felicitar-me pel pas del Barça a la final, el professor Palacios m’envia un detallat estudi estadístic de com es comporten els jugadors del Manchester davant dels llançaments des del punt de penal: Van der Sar es llança a la dreta el 70 % de les vegades quan el llançador del penal és dretà i es llança a l’esquerra el 87,5 % de les vegades quan el llançador és esquerrà. Mai ha aturat un penal tirat ras a prop del pal o alt. Tots els que ha aturat al llarg de la seva vida han estat llançats a mitjana altura. Cristiano Ronaldo, per la seva banda, llança el 72 % de les vegades a la dreta del porter, el 20 % a l’esquerra i el 8 % pel centre. És curiós que es prodigui tan poc pel centre perquè per aquest costat mai ha fallat un penal. Quan fa «paradinya», el percentatge de llançaments a la dreta augmenta fins a un 85 %, encara que fa uns dos anys que no en fa ni una.* L’estudi del professor Palacios-Huerta es completa amb l’anàlisi similar de la resta dels davanters del Manchester: Rooney, Giggs, Tévez, Berbatov, etc.

Immediatament després de rebre aquest missatge, recordo que, fa un any, el Manchester va guanyar la final de la Champions al Chelsea des del punt de penal, amb la famosa ensopegada del capità del Chelsea, John Terry, en el darrer llançament.

El pensament d’arribar als penals el dia de la final m’inquieta. Immediatament reenvio el missatge del professor Palacios-Huerta a Txiki Beguiristain, qui em comunica que el passa a Pep Guardiola i a Juan Carlos Unzué, l’entrenador de porters del Barça.

Han passat ja uns mesos des de la final de Roma. Desconec si Guardiola va arribar a utilitzar les estadístiques que li vam passar en els entrenaments. Però, afortunadament per a la nostra salut cardíaca, el Barça no va haver d’acudir a la tanda de penals per guanyar la final. Vam guanyar en el temps reglamentari.

Arribats a aquest punt, molts de vostès es preguntaran: per què un professor d’economia com Ignacio Palacios-Huerta tenia les dades dels llançaments de penals dels jugadors del Manchester? És Palacios-Huerta un fanàtic del futbol que es dedica a mirar partits en lloc de fer investigació econòmica? La veritat és que Ignacio, un basc simpatitzant del Barça però fanàtic seguidor de l’Athletic, col·lecciona dades de llançaments des del punt de penal perquè és especialista en estratègia empresarial i teoria de jocs. Com? Un especialista en estratègia empresarial interessat en llançaments de penals? Aquests economistes estan bojos!, pensaran vostès. Doncs no. Resulta que l’angoixant moment que enfronta porter contra davanter, amb la pilota parada a onze metres de la porteria, és un dels millors laboratoris on examinar el comportament estratègic de dues persones que es juguen molt en l’acció. Un experiment perfecte per comprovar si els éssers humans es comporten tal com prediu la teoria de jocs que ensenyem a les facultats d’economia i s’utilitza a les empreses.

Vegem-ho. Tots els jugadors tenen un costat preferit al qual xutar la pilota quan llancen un penal. Normalment, als jugadors esquerrans els agrada llançar a l’esquerra del porter i als dretans a la dreta del porter. Si no hi hagués porter, la millor estratègia per marcar seria xutar a aquest costat. El problema és que sí que hi ha porters i aquests saben que hi ha davanters. Si els porters sabessin que el jugador esquerrà sempre xuta a l’esquerra, llavors ells es llançarien a aquest costat i li pararien tots els penals. Ara bé, sabent el jugador que el porter sap que el seu costat preferit és l’esquerre, el millor que pot fer és enganyar-lo i llançar de tant en tant a la dreta. I és clar, el porter sap que, de tant en tant, el jugador es llançarà a la dreta; per tant, la seva millor estratègia és tirar-se ell, de tant en tant, a aquell costat encara que el costat preferit del llançador sigui l’esquerre. Som, doncs, davant d’un complicat joc d’estratègia que enfronta porter i jugador. Quina és la millor manera d’actuar? La teoria econòmica diu que la conducta més intel·ligent que poden portar a terme els jugadors és llançar majoritàriament al seu costat bo i, de tant en tant, canviar de costat. És important que el canvi de costat no sigui sistemàtic perquè si un jugador segueix una regla específica (per exemple, tirar tres vegades seguides a l’esquerra i la següent a la dreta), els porters acaben descobrint la regla i sabran exactament on s’han de tirar. La millor estratègia és, doncs, xutar majoritàriament —prop d’un 70 % de les vegades— al costat bo, però de manera totalment aleatòria (i per tant imprevisible) xutar a l’altre costat.

Per veure si els jugadors i els porters es comporten de manera racional i com prediu la teoria, investigadors com Ignacio Palacios-Huerta s’han passat anys analitzant milers de llançaments des del punt de penal. Ja ho veuen. De vegades els investigadors econòmics ens dediquem a examinar coses que la majoria de mortals no relacionen amb l’economia.

I és que el treball d’un economista no només consisteix a analitzar situacions de crisi com les viscudes durant el 2008 i el 2009. Que també! El treball de l’economista consisteix a estudiar el comportament humà en situacions que, de vegades, tenen poc a veure amb els diners, les crisis econòmiques o el preu de les accions empresarials. De fet, la lliçó més important que s’ensenya a les facultats d’economia és que l’home (i la dona) reaccionen als incentius. I la tasca principal dels economistes és entendre com canvien aquests incentius quan s’introdueix una política, una llei, una regla, una situació de recessió, un impost o un subsidi. Fer el diagnòstic correcte ens du a explicar per què aquesta política, aquesta regulació o aquest subsidi pot acabar tenint conseqüències inesperades que acaben sorprenent el polític que les introdueix. Per exemple, un polític pot creure que la introducció d’un impost el portarà a recaptar més diners. Però un economista pot descobrir que l’impost desincentiva la inversió, i això porta a reduir el treball i l’ingrés dels treballadors, i per tant, pot acabar reduint (i no augmentant) la recaptació fiscal. Paradoxes de l’economia!

En aquest sentit, aquest llibre es divideix en cinc capítols. Alguns d’ells analitzen problemes econòmics en el sentit tradicional, mentre que altres parlen de l’economia en el sentit més ampli de la paraula. El primer capítol és potser el de més actualitat, ja que discuteix la crisi econòmica que el món sencer ha viscut recentment. Sense arribar a ser la gran depressió de 1929, la crisi de 2008-2009 ha estat una de les més importants dels últims cent anys.

Tot va començar amb els greus errors de política econòmica per part del Banc Central nord-americà (la Reserva Federal): el llavors glorificat Allan Greenspan va mantenir els tipus d’interès massa baixos durant massa temps a principis de la dècada. L’objectiu de Greenspan era evitar que el col·lapse de les empreses «punt.com» es contagiés a la resta de l’economia i provoqués una crisi el 2000. Els atzars de la vida van fer que, justament quan se sortia d’aquell episodi, tinguessin lloc els atacs terroristes de l’11 de Setembre de 2001, que van amenaçar l’economia amb una nova crisi. Greenspan va optar per continuar mantenint els tipus d’interès reduïts. L’inici de les guerres de l’Afganistan i l’Iraq va introduir incerteses addicionals que van portar Greenspan a continuar mantenint la política de tipus d’interès baix.

I és clar, quan els tipus d’interès són tan baixos durant tant de temps passen coses estranyes. La primera meitat de la dècada no en va ser cap excepció: per una banda, les famílies van aprofitar per demanar préstecs i comprar habitatges. Aquesta demanda d’habitatges va fer apujar-ne els preus. En apujar-se els preus, la gent va veure que l’adquisició d’un habitatge podia ser una bona inversió (sobretot perquè les alternatives, com són les borses, no donaven el rendiment esperat). Aquest fet va atraure inversors que també van comprar, cosa que va fer apujar els preus encara més. L’economia sencera es va veure immersa en una espiral de pujades de preus, adquisicions i més pujades de preus. Una espiral coneguda amb el fastuós nom de «bombolla immobiliària».

Per altra banda, en veure aquests tipus tan baixos, els bancs, que viuen de prestar diners a canvi d’un interès, van buscar rendibilitat en famílies amb pocs ingressos i amb una alta probabilitat de no poder retornar la hipoteca, famílies anomenades subprime. En tenir un risc superior, aquestes famílies pagaven un interès més alt amb una prima de risc. Els bancs (que també es van deixar portar per la mentalitat de bombolla immobiliària) van pensar que el perill quedava mitigat pel fet que el preu dels seus habitatges estava pujant: si un dia tenen problemes, van pensar, les famílies podran vendre la casa a un preu superior al de la hipoteca, cosa que els permetrà retornar els diners. Doncs bé, els bancs es van dedicar a prestar diners a gent amb un alt risc de morositat i això deixava una petita rendibilitat. No gaire gran... però una rendibilitat. I, per poder fer un gran negoci amb una rendibilitat petita, havien de multiplicar-ne el volum. El problema és que el nombre d’hipoteques que poden donar està limitat per la regulació financera. És la famosa regulació de Basilea, que impedeix que els crèdits concedits per un banc depassin una determinada proporció del capital propi. És a dir, si un banc té un capital de 1.000 i la regulació diu que només pot prestar el 30 % del seu capital, només pot donar hipoteques per valor de 300, però els bancs van veure una manera de fer negoci sense deixar de respectar la normativa: la regulació permetia que els mateixos bancs creessin uns fons d’inversió paral·lels (anomenats «conduits») que compressin les hipoteques a les famílies subprime. És a dir, la regulació permetia que el banc creés un «conduit», que aquest demanés un crèdit de 300 en el mercat interbancari, i utilitzés els 300 per comprar les hipoteques del banc. D’aquesta manera, el banc ja no tenia cap hipoteca en el seu balanç, sinó que tenia 300 en efectiu, per tant, podia agafar aquests diners i tornar-los a prestar. Curiosament, tot i que el fons «conduit» era propietat del banc, la regulació de Basilea permetia que la comptabilitat fos separada. És a dir, la regulació no tenia en compte que el banc continuava tenint 300 en hipoteques. No les tenia ell directament. Però ell era propietari d’un fons que tenia les hipoteques.

Què feien els «conduits» amb les hipoteques? Se les quedaven dins d’un calaix? No. De fet, les ajuntaven amb altres hipoteques i les venien a altres entitats financeres. Utilitzant un llenguatge «sofisticat», d’aquest procés se’n diu «titularitzar» les hipoteques. Aquestes entitats financeres, per la seva banda, ajuntaven aquests paquets d’hipoteques amb altres paquets d’hipoteques i les venien. Els compradors dels compradors feien el mateix i el procés es repetia una vegada i una altra. Casualment, tot això passava quan els departaments de finances de tots els bancs eren envaïts per matemàtics que tenien uns models que explicaven com s’havien de fer aquestes combinacions i reempaquetaments per eliminar el risc. Sí, sí. Eliminar el risc. Si no ho entenen no es preocupin. Jo tampoc ho entenc. De fet, ningú no entenia exactament com ho feien. Però se suposava que els matemàtics eren tan llestos (tan llestos o més que els economistes) que ningú s’atrevia a dir que no ho entenia. Ningú volia quedar com el tonto de la pel·lícula, de manera que tothom deia que, efectivament, aquells actius reempaquetats eren una grandíssima idea, ja que havien eliminat el risc. De fet, els matemàtics van enganyar fins hi tot a les empreses de ràting encarregades d’avaluar el risc dels actius que un vol vendre. I és que als Estats Units (i a gairebé tot el món occidental), abans de vendre un actiu financer, un ha d’anar a una empresa independent especilitzada i demanar-li que avaluï el grau de risc. El sistema és semblant al que s’utilitza en el mercat de diamants: abans de comprar una pedra preciosa, el client va a un avaluador independent i li demana que li digui la qualitat del color, la talla, la lluminositat, etc. Doncs bé, si aquesta empresa avaluadora de risc pensa que l’actiu és segur, en el sentit que hi ha una alta probabilitat que recuperi els diners amb un retorn elevat, se li atorga la categoria AAA. Si hi ha possibilitats que no sigui retornat, se li posen tan sols dues A, o una A, o triple B, i així, fins arribar a la D, que és la categoria que es dóna a les bonificacions escombraria. Un cop l’empresa independent avalua el producte financer i li atorga un ràting en forma de lletres, el banc pot passar a vendre aquest actiu i el comprador sap quin tipus de risc assumeix.

El problema del sistema d’avaluació independent és que, tal com està dissenyat, qui decideix quina empresa de ràting avalua el producte (i, per tant, cobra els honoraris per fer-ho) és el banc emissor. I és clar, si el banc pot decidir si dóna el negoci d’avaluació a Moody’s, a S&P o a Fitch (que són les tres grans empreses que es dediquen a això), segurament escollirà la que sigui més generosa concedint A. La raó és que el preu al qual el banc podrà vendre l’actiu serà més alt com menys arriscat sembli (és a dir, com més A li concedeixi l’avaluadora independent). Per tant, el banc donarà el negoci a l’empresa avaluadora que li posi més A. Així doncs, el sistema vigent abans de la crisi feia que les empreses independents tinguessin incentius per concedir més A del compte. Resultat: les perilloses bonificacions tòxiques apareixien davant dels compradors com uns actius completament segurs.

Per si no n’hi hagués prou, van aparèixer empreses d’assegurances que es dedicaven a garantir el pagament dels interessos d’aquests actius: vostè em dóna 7.000 dòlars ara i si les famílies subprime que han demanat una hipoteca de 250.000 dòlars no tornen els diners, tranquils que us els torno jo. Aquestes assegurances tenien noms ostentosos que ara són maleïts: credit default swaps. És més, el Govern també garantia els pagaments dels interessos de les hipoteques subprime a través de dues grans empreses patrocinades per l’Estat anomenades Freddie Mac i Fannie Mae. Per què feia això, el Govern? Doncs per raons polítiques: els polítics volien poder dir que ells havien aconseguit que les famílies més pobres del país també tinguessin accés al somni americà de ser propietaris d’un habitatge digne. Un objectiu lloable amb conseqüències catastròfiques.

Tenim, doncs, una gran bola de neu financera per la qual els bancs acumulaven, a través d’aquests fons «conduit», una muntanya d’actius perillosos amb l’aparença de ser molt segurs. I semblaven segurs perquè les empreses independents avaluadores de risc deien que ho eren, perquè ningú no entenia els models matemàtics que figurava que eliminaven el risc i perquè hi havia entitats asseguradores públiques i privades que garantien el pagament dels interessos en cas de morositat. La cosa no podia fallar. Bé. Només podia fallar si totes les famílies subprime deixaven de pagar a la vegada, però això no podia passar mai, correcte? No! Incorrecte: totes les famílies subprime van deixar de pagar a la vegada.

Per què? Doncs perquè va explotar la bombolla immobiliària: estava clar que, en el moment que s’abaixessin els preus, les famílies veurien que els sortia més a compte deixar la casa en mans dels bancs que pagar una hipoteca superior al preu de l’habitatge, i massivament es convertirien en moroses. I això va ser exactament el que va passar. Resulta que allò que «el totxo mai baixa» no era veritat i els preus van començar a baixar. Les famílies van deixar de retornar els seus crèdits i la morositat es va disparar. Les asseguradores van haver de desemborsar el que havien assegurat... però no havien previst que la morositat fos tan massiva i no van tenir prou diners per pagar el que devien. Van començar a fer fallida: primer Bear Sterns, després Freddie Mac, Fannie Mae i finalment AIG.

L’augment de la morositat va fer que els actius garantits per aquestes hipoteques comencessin a perdre valor. De fet, van perdre tant valor que aviat van ser batejades com a «actius tòxics». El problema és que havien estat retitularitzats tantes vegades que ningú no sabia ni quants actius tòxics hi havia ni qui els tenia. Això va crear una desconfiança entre els bancs que va fer que deixessin de prestar. Primer van deixar de prestar a altres bancs. Els tipus d’interès interbancaris (com l’Euríbor) es van disparar i, amb ells, els pagaments mensuals de milions de famílies que no van poder pagar les hipoteques. La morositat va augmentar, no ja en les famílies subprimes sinó en totes les famílies del món.

I aquí va tornar a aparèixer la regulació de Basilea: els bancs d’inversió com ara Merril Lynch o Lehman Brothers havien utilitzat aquests bons, que ara eren tòxics, com a garantia financera per demanar prestat i utilitzar els diners per fer més negoci (això de demanar prestat per prestar és un negoci modern que es diu «apalancament»). El problema va ser que la regulació deia que, quan el valor d’aquestes garanties baixés, els bancs estaven obligats a desfer-se d’altres actius i utilitzar els diners per reposar la garantia perduda. El problema és que això passava just en el moment en què ningú volia comprar aquests actius a preus raonables. Però com que estaven obligats a vendre, van vendre. Això sí... a preu de saldo! Això va fer augmentar les seves pèrdues, cosa que va reduir la cotització dels seus actius, cosa que els va obligar a vendre més, fet que va provocar que augmentessin les seves pèrdues... i així successivament en una espiral negativa de pèrdues i caigudes de cotització que els va dur a fer fallida. El pànic financer estava servit. Només faltava que el totpoderós Govern dels Estats Units intervingués per salvar els bancs, els seus llocs de treball i el sistema financer que engreixava la maquinària econòmica del país. Però el comportament erràtic del Govern, que després de salvar Freddie Mac, Fannie Mae i AIG, va deixar que Lehman Brothers fes fallida, el 14 de setembre de 2008, va contribuir al desplomament de la confiança internacional: per què el Govern salvava unes empreses i no unes altres? Quins criteris de política econòmica hi havia? Com que no hi havia cap resposta clara, no només el sector financer es desplomava, sinó que feia la impressió que el Govern no sabia què passava.

La desconfiança, el pànic i la descapitalització dels bancs van fer que no només deixessin de prestar a altres bancs, sinó que deixessin de fer-ho a empreses no financeres de tot el món. Inversions en el sector tecnològic de Silicon Valley, el de l’automoció d’Alemanya o el de la construcció a Espanya no es van dur a terme per falta de finançament. La conseqüència és que l’activitat econòmica va caure, els llocs de treball van desaparèixer i el que va començar com un problema hipotecari als Estats Units es va encomanar a l’economia real del món sencer. La crisi econòmica mundial estava servida.

Qui té la culpa del que ha succeït? Doncs jo diria que hi ha molts culpables. El primer, l’original, és el banc de la Reserva Federal, amb Allan Greenspan al capdavant, per mantenir una política de tipus d’interès baixos durant massa temps. El segon, el Govern dels Estats Units, per manipular el sistema financer a través de Freddie Mac i Fannie Mae, i assegurar crèdits hipotecaris a famílies que no els podien retornar. El tercer culpable, els bancs d’inversió privats, que, en confiar cegament en els models financers matemàtics, no van saber veure el risc agregat que suposava apalancar-se excessivament per comprar actius que no acabaven d’entendre. El quart culpable és el sistema de remuneració dels executius d’aquests bancs. El sistema de cobrament de bonificacions a final d’any introdueix incentius per adoptar estratègies d’inversió excessivament arriscades. El problema és que l’executiu cobra el 10 % dels beneficis quan hi ha beneficis però no paga el 10 % de les pèrdues quan hi ha pèrdues. Si l’executiu pot escollir entre una estratègia conservadora que dóna 10 milions cada any durant 10 anys i una altra d’arriscada que dóna beneficis de 900 milions durant el primer any i pèrdues de 100 milions els nou anys següents, quina estratègia adoptarà?: fixin-se que les seves «bonificacions de final d’any» seran d’un milió anual si s’adopta una estratègia conservadora (amb un salari total de 10 milions al llarg de la dècada) i de 90 milions el primer any i zero cada un dels següents (amb un salari total de 90 milions) si adopta l’estratègia arriscada. 10 milions contra 90 milions: vist això, els executius tenen tots els incentius per adoptar estratègies arriscadíssimes i convertir el sistema financer en un gran casino on els bancs utilitzen els diners per fer apostes grans i arriscades. Per això els alts executius que van veure que el complex d’actius tòxics era excessivament arriscat no van fer res per evitar-lo. No tenien incentius per fer-ho. El cinquè culpable de la crisi és el sistema d’avaluació independent (les empreses de ràting), que, en permetre al banc emissor escollir la companyia avaluadora, genera incentius entre les avaluadores que busquen tenir honoraris per dir que el producte és menys arriscat del que en realitat és. El sisè causant de la crisi va ser la regulació. Però no la «falta de regulació» o la «desregulació», com tan comunament s’ha dit en els mitjans de comunicació, sinó la «mala regulació». No és veritat que no hi hagués regulació. El problema és que la regulació que hi havia no era l’adequada: les regles permetien, per exemple, que els bancs d’inversió creessin els «conduits» o que la comptabilitat d’aquests «conduits» fos independent de la del banc encara que fossin propietat del banc.

Un tema a part és el de la crisi econòmica espanyola. Sóc de l’opinió que la recessió espanyola és diferent de la mundial, de manera que Espanya ha patit dues crisis: la internacional i la resultant de la bombolla immobiliària pròpia. Durant molts anys, Espanya sencera va creure que el creixement econòmic basat en la construcció era sa i no es van fer els deures. Famílies, bancs, governs i empreses van posar massa ous a la cistella immobiliària amb la creença que els preus dels habitatges mai no deixarien de pujar. El negoci de la promoció immobiliària i la construcció va ser finançat per un sistema bancari que s’endeutava per poder prestar a aquelles empreses constructores transformades en una mena de rei Mides que convertia en or tot el que tocava. El dia que els habitatges van deixar d’apujar-se, les constructores van deixar de construir... i de pagar. I als bancs se’ls van fer uns forats financers que els van impedir prestar a les empreses productives que no tenien res a veure amb el negoci immobiliari. Aquelles empreses van deixar d’invertir i de crear llocs de treball, i la crisi es va expandir per tota l’economia. El president del Govern ha dit en nombroses ocasions que Espanya pateix per culpa de la crisi internacional. No és veritat. Si no hi hagués hagut crisi internacional, tard o d’hora Espanya hauria patit una crisi, perquè el model de creixement basat en una bombolla immobiliària no podia durar.

El problema és que la bombolla va portar molts anys de bonança i això va fer creure als líders espanyols que eren més llestos que ningú. Que no tenien necessitat de fer els deures i treballar perquè l’economia fos competitiva. De fet, es dedicaven a anar pel món traient pit i predicant les bondats del sistema econòmic espanyol. Fins que la bombolla va explotar. I la construcció i el sector immobiliari van desaparèixer. La seva desaparició no només va deixar un descomunal forat financer, sinó que va quedar patent que el motor de l’economia espanyola era de cartró. Desaparegut el pseudomotor, el problema es va mostrar amb tota la seva crueltat: el rei estava nu i l’economia espanyola no hi tenia res a fer. Ara tothom corre i tothom parla de competitivitat i innovació. Els ministres pensen que arreglaran l’economia amb lleis, subsidis i regulació. Però la cosa és una mica més complicada i la solució comportarà alguns sacrificis.

De tot això es parla al primer capítol d’aquest llibre: primer s’analitza l’origen de la crisi i es discuteixen les implicacions de les diferents solucions. Per exemple, es parla dels incentius perversos que genera el rescat d’entitats privades quan fan fallida, es compara la crisi actual amb la gran depressió del 1929, s’analitzen les diferents accions portades a terme pels diversos governs del món (regulac